Caos comercial, Parte 2

 A comienzos de marzo, publicamos una nota destacando las incertidumbres y complejidades derivadas de las intenciones de política comercial del gobierno de Trump. Con base en nuestro análisis, aumentamos nuestra exposición a renta fija reduciendo nuestra participación en acciones. 

Los anuncios arancelarios del presidente Trump durante el llamado “Día de la Liberación” han sido peores que los escenarios más pesimistas. No solo por el nivel de los aranceles, sino porque la forma en que fueron calculados contradice la lógica del comercio multilateral. Centrarse en los saldos comerciales bilaterales no funciona sin causar un daño significativo a ambos países. 

Un arancel superior al 40% sobre Madagascar no equilibrará su comercio con EE. UU. generando empleos en la producción de vainilla. EE. UU. no tiene un clima tropical. Lo único que lograrán estos aranceles es reducir el consumo real de vainilla. Los únicos que probablemente se beneficien de esta política son los productores de saborizante de vainilla artificial, la mayoría de los cuales son empresas suizas. 

Se puede debatir sobre la justicia de ciertas prácticas comerciales o barreras no arancelarias. Pero lo fundamental es simple: los déficits comerciales significan que un país invierte más de lo que ahorra, o gasta más de lo que recauda en impuestos, o ambas cosas. EE. UU. tiene un déficit comercial porque hace ambas cosas. El gobierno federal tiene un gran déficit fiscal. Los aranceles son un impuesto, y reducen el déficit comercial al reducir el déficit fiscal. EE. UU. invierte más de lo que ahorra, y puede hacerlo porque sigue siendo un destino atractivo para la inversión extranjera. Pero las políticas arancelarias sin fundamento han dañado esa imagen. En caídas de mercado anteriores, el dólar solía fortalecerse porque se lo veía como refugio. Esta vez ha caído. 

Ya sea que el déficit se reduzca por un aumento de impuestos, por menor gasto público o por una baja en la inversión, el efecto sobre el crecimiento a corto plazo será similar. Una recesión ya no es solo una posibilidad, sino una probabilidad. Cuando las políticas cambian de forma abrupta, la expectativa de más cambios rápidos solo mina la confianza de empresas y consumidores. Esto ya empieza a reflejarse en los datos económicos. 

El impacto en las economías del resto del mundo dependerá de cómo respondan otros países. China ya ha anunciado represalias. Europa aún no lo ha hecho. Tomar represalias es políticamente difícil de evitar. Pero en la medida en que los aranceles dañan el crecimiento de ambas partes, una reacción generalizada solo empeorará las perspectivas de crecimiento global. Ojo por ojo y todo el mundo queda ciego. 

No siempre es fácil resistir la tentación de reaccionar ante movimientos bruscos del mercado. Pero es importante mantener el enfoque en la trayectoria a mediano plazo. La venta masiva comenzó con una narrativa dominante: la economía estadounidense era tan fuerte que justificaba valoraciones altas en bolsa. La economía de EE. UU. depende menos del resto del mundo que lo contrario. Puede que, incluso si entra en recesión, su desempeño económico real siga siendo mejor que el del resto. Pero la confianza que sostenía esas valoraciones elevadas se ha tambaleado. Será razonable reducir la exposición general a acciones si hay una recuperación. 

En Europa, en cambio, las valoraciones no eran tan altas. Esto se explica por el menor crecimiento de las economías europeas y la baja rentabilidad de sus empresas. Sin embargo, las valoraciones en Europa han comenzado a verse razonables. Dada la necesidad de gasto en defensa e infraestructura, la expansión fiscal parece ofrecer justificación suficiente para aumentar la exposición. 

Hemos mantenido una posición favorable a la renta fija, pero enfocada en plazos cortos y crédito de alta calidad. Si bien un menor crecimiento justifica en general aumentar la duración (plazos largos), creemos que eso es arriesgado para los inversionistas a mediano plazo por dos razones. Primero, la inflación sigue lejos del objetivo de la Reserva Federal, y los aranceles elevarán los precios y probablemente también las expectativas de inflación. Apostar por duración larga no es buena estrategia en un entorno de estanflación (inflación alta con crecimiento bajo). Segundo, la política fiscal es incierta. Los aranceles solo generarán ingresos significativos si los consumidores no dejan de comprar productos importados. Una recesión reduciría los ingresos. Además, el presidente Trump ha insinuado recortes de impuestos, mientras que los ahorros identificados por el Departamento de Eficiencia del Gobierno (“DOGE”) han sido escasos. En otras palabras, el déficit podría aumentar justo cuando los inversionistas extranjeros podrían empezar a evitar los activos en dólares. En ese caso, las tasas de interés a largo plazo podrían subir.